美联储量化宽松的——六大致命错误

钱是金生

美国金融危机以来的复苏远比二战后任何一次复苏都要缓慢得多。时隔两年之后，美联储再次踏上了量化宽松之路。短期内，QE3会对美国经济以及全球市场产生良好预期和提振作用，但中长期看，随着美国将所面临的压力转移给世界，其对全球及中国经济的负面冲击将会进一步显现。

此前，为挽救频临崩溃的金融系统以及刺激国内经济，美联储分别于2008年11月和2010年11月推出了两轮QE，累计规模达2.325万亿美元。2011年9月，美联储推出4000亿美元的扭转操作（OT），并在今年6月宣布将扭转操作计划延长6个月。QE3与前两轮QE的最大不同之处在于，前者既没有操作时间限制，也没有总额限制。新一轮QE标志着自2008-09年金融危机以来美联储最重要的转变之一。美联储首次将政策与经济的发展动态捆绑在一起，并承诺在取得成功前不会改变政策。

美联储打着自己的如意算盘，认为量化宽松可能会带来更大的收益：美联储购债可以通过压低借款成本助益经济。由于美联储将购买抵押贷款支持债券，此举将直接降低购房的借款成本。此外，QE还能够让美国享受货币贬值和低利率的双重收益，可以有益于带动投资、增加支出。

然而，在美国目前的经济形势下，QE3并不能够产生可观的效果。量化宽松的货币政策不会使新增的流动性迅速进入美国实体经济变为资产，反而是直接流入高风险资产、大宗商品以及海外新兴市场，催生新的资产泡沫，冲击各国的金融市场和货币体系，QE3可能损人也未必利己，美国量化宽松政策存在六大致命错误。

     第一，QE1已经证明刺激经济效果收效甚微。在雷曼兄弟于2008年9月倒闭后，美联储就赶忙推出了量化宽松政策。截至2010年3月第一轮量化宽松结束，美联储购买了1.25万亿美元的抵押贷款支持证券、3000亿美元的美国国债和1750亿美元的机构证券，累计1.725万亿美元左右，美联储资产负债表由8800亿美元扩大至2 .3万亿美元，美联储阻止美国金融体系自由落体般地滑落，稳定住了金融市场，但是对就业、消费的需求帮助极其有限，QE1收效甚微。

第二，QE2无法解决美国金融信贷机制阻断的问题。从根本上讲，从美联储创造货币到银行体系创造信贷的传导机制被阻断了。美联储政策工具中几乎没有帮助银行清理坏账降低违约和核销率的工具，而财政部的“不良资产救助计划”从最初的购买银行有毒资产改为向银行直接注资，也未能帮助银行缓解清偿力压力，银行惜贷严重，信贷增量下降，银行现金在全部资产中的占比从历史平均的3.2%上升到10%左右，然而，美国消费信贷、工商业贷款、不动产抵押贷款增速却均处于历史最低水平，消费信贷更是连续数个季度下滑，货币乘数持续收缩，金融系统不能进行放贷，实现对实体经济的 “造血”和资源配置功能，这是美国经济难以自我修复的重要原因。

第三，QE3直指就业，但也许连伯南克都清楚，美国就业复苏不力更主要是结构性失业问题。产业结构失衡导致就业结构的错配，促进就业复苏应该是经济结构自我调整和优化的过程，美联储以货币工具应对结构难题，政策针对性和有效性不足，相反会造成信贷配置扭曲。

第四，美联储自身的资产负债表风险。根据美联储承诺，每个月美联储的资产负债表都会增加850亿美元，其中400亿美元是MBS，450亿美元是10-30年期国债。按照这样的速度，美联储在2013年几乎将美国预算赤字的一半都货币化，资产负债表规模将由现在的2.8万亿飙升至4万亿美元。尽管当前美国房地产市场企稳，但房地产市场止赎率并未降低，大量MBS沉淀于美联储资产负债表中风险巨大。

第五，QE2为债务货币化埋下了伏笔，将增加美联储未来为美国财政赤字融资而承受压力的几率。持续的量化宽松将加大美联储政策退出的成本与风险，比如经济复苏取得实质性进展之后，“窖藏”货币将会发威，加上货币流通速度加快，通胀压力将剧增，也加大债务偿还压力。实际上，自从7月底，美联储走漏风声，美元就持续走软，国债收益率也出现明显上行趋势。

第六，QE3对美国经济刺激效果可能不大，但对全球经济，特别是新兴经济体伤害更大，因此可能会引发更大的矛盾：一是新兴经济体国家货币政策陷入两难境地。美国大量释放的货币洪流，一些追逐短期盈利的资本会重返新兴经济体，并影响到这些国家央行货币政策的独立性。二是大宗商品价格反弹对新兴经济体伤害更大。目前，国际粮食价格涨幅明显，国际油价也反弹至几个月新高，新一轮输入性通胀将进一步恶化新兴经济体经济形势，使宏观调控更加困难。

更为严重的是，如果美元大幅贬值将大大损害新兴债权国利益。量化宽松货币政策的本质就是债务货币化，美国将“私人债务国家化”，然后将“国家债务国际化”，让别国为美国的危机买单，美联储用巨额国债购买计划来支撑全球流动性战略，其背后是加速全球财富的转移和再分配。截至目前，中国已经拥有3.3万亿外汇储备，占到全球外汇储备的近三成，位居世界第一，其它新兴经济体共计占五成，美元贬值将使这些新兴债权人的财富大幅减值和缩水，严重损害其债权人利益，这实际上就是一场赤裸裸的财富掠夺。

美国正在走上为解决一场危机而去制造另一场危机的不归之路，从这个角度看，今天的伯南克跟他的前任格林斯潘并无二致。